今年以來，A股市場大幅波動，私募行業(yè)普遍出現(xiàn)了業(yè)績大回撤，部分私募產(chǎn)品觸及了預(yù)警線或清盤線（也稱“止損線”），一些私募產(chǎn)品不得不被動減倉或清盤。這也引起了業(yè)內(nèi)人士對于產(chǎn)品減倉或清盤，從而進(jìn)一步加劇市場調(diào)整的擔(dān)憂。

　　預(yù)警線和清盤線設(shè)置的初衷是保障投資者的本金不遭受過大損失。不過，從投資的角度來看，“兩線”的設(shè)置也給投資增加了難度，甚至有觀點認(rèn)為其與價值投資的理念有所背離。業(yè)內(nèi)人士對于“兩線”設(shè)置的合理性也展開了激烈的討論。

　　逾千只產(chǎn)品觸及預(yù)警線

　　年初市場一度顯著調(diào)整，私募行業(yè)普遍出現(xiàn)了業(yè)績大回撤，不少百億私募也未能幸免。

　　第三方平臺數(shù)據(jù)顯示，截至2月7日，百億私募數(shù)量為113家，其中94家有業(yè)績披露的百億私募今年以來平均收益率為-4.32%；業(yè)績?yōu)檎陌賰|私募為11家，正收益百億私募占比僅為11%，高達(dá)89%的百億私募虧損。

　　數(shù)據(jù)顯示，1月份共計有59家百億私募虧損幅度超5%，37家百億私募虧損超7%，14家百億私募虧損超10%。其中，此前連續(xù)在合規(guī)及產(chǎn)品業(yè)績上爆雷的汐泰投資，2021年業(yè)績表現(xiàn)搶眼的正圓投資、沖積資產(chǎn)等，均在2022年1月份出現(xiàn)了超過10%的較大幅度虧損。

　　與此同時，去年曾經(jīng)風(fēng)光無限的量化產(chǎn)品，也遇到了“麻煩”。近日，量化私募巨頭九坤投資因旗下一只2億美元規(guī)模的美元基金1月份大幅回撤近40%而受到市場關(guān)注。第三方平臺數(shù)據(jù)顯示，國內(nèi)其他幾家頭部量化私募的股票策略產(chǎn)品，今年以來的回撤幅度均在10%左右。以頭部量化私募幻方為例，旗下一只代表產(chǎn)品今年以來收益率為-11.72%。去年9月以來，國內(nèi)量化私募集體遭遇大幅回撤，最近半年頭部量化私募普遍都出現(xiàn)了20%左右的回撤。

　　在業(yè)績大回撤的背景下，部分私募產(chǎn)品觸及了預(yù)警線或清盤線。

　　近期，有市場傳聞稱，私募大佬但斌旗下合計超50只私募產(chǎn)品的單位凈值已跌破了0.8元的傳統(tǒng)預(yù)警線，還有6只產(chǎn)品凈值跌破了0.7元的清盤線。對此，但斌本人在微博上回應(yīng)稱：“目前我們產(chǎn)品都有做好相應(yīng)風(fēng)控，凈值相對維穩(wěn)，我和交易部始終保持謹(jǐn)慎應(yīng)對，目前震蕩行情下市場恐慌情緒較多……東方港灣經(jīng)歷過2008年金融危機、白酒危機、2015年等股市不好的時期，每次之后公司發(fā)展得都更好！”但斌并未直接對旗下產(chǎn)品凈值和業(yè)績作出回應(yīng)，不過，第三方平臺數(shù)據(jù)顯示，旗下一些2020年和2021年成立的產(chǎn)品，確實有不少處于大幅虧損狀態(tài)，不少產(chǎn)品凈值在0.8元以下。

　　此前，浙江善淵投資于2月7日發(fā)布的《關(guān)于理型1號私募基金觸及止損線的告知函》顯示，該基金2022年1月27日的單位凈值為0.7909元，已低于止損線0.8元，將按照合同約定進(jìn)行風(fēng)險止損操作。

　　此外，2月11日，百億私募上海赫富投資也向投資者和代銷機構(gòu)發(fā)出公告，稱旗下赫富靈活對沖九號A期私募證券投資基金在2月10日的單位凈值為0.8774元，已低于預(yù)警線0.88元，觸及預(yù)警。

　　第三方機構(gòu)監(jiān)測數(shù)據(jù)顯示，按照截至2月12日有最新凈值公布的私募產(chǎn)品凈值計算（由于信披合規(guī)等原因，國內(nèi)私募產(chǎn)品凈值及業(yè)績數(shù)據(jù)較為滯后），截至2022年1月末，超1000只私募產(chǎn)品（含股票、CTA、債券、多策略等所有策略類型）的凈值跌破0.8元的傳統(tǒng)預(yù)警線，512只產(chǎn)品的凈值跌破了0.7元的傳統(tǒng)清盤線。

　　對市場沖擊有限

　　觸及清盤線的產(chǎn)品增多，產(chǎn)品清盤賣出股票，是否會造成市場進(jìn)一步下跌、帶來連鎖反應(yīng)？

　　有業(yè)內(nèi)人士分析認(rèn)為，理論上是有這樣的可能。比如前述善淵投資產(chǎn)品因觸及止損線，將按照合同約定進(jìn)行風(fēng)險止損操作。其公司也曾回應(yīng)，最近因為偏多股指和股票，導(dǎo)致回撤較大，公司春節(jié)前就已開始減倉。

　　不過，一位私募代銷機構(gòu)的研究總監(jiān)向記者表示：“理論上是會有影響，但是實際也要看跌破止損線的私募產(chǎn)品有多少。從我們近些年的觀察來看，設(shè)置止損線的私募越來越少，代銷機構(gòu)也不建議設(shè)置止損線，與我們合作的私募機構(gòu)有止損線的很少。所以，實際上有這類風(fēng)險的產(chǎn)品比例并不大?！?/span>

　　一位股票多頭私募人士也表示：“最近兩年股票多頭私募產(chǎn)品很多都取消了預(yù)警線、清盤線的條款，因此被動賣出并不顯著?！?/span>

　　雪球副總裁夏凡對此表示，市場波動造成了很多去年發(fā)行的產(chǎn)品凈值接近甚至跌破預(yù)警線、止損線，導(dǎo)致管理人不得不被動清盤產(chǎn)品。不過這部分產(chǎn)品占整體私募基金的數(shù)量微乎其微，截至2021年末，私募證券類管理人數(shù)量有9000余家，存續(xù)產(chǎn)品近7.7萬只，從前述在清盤邊緣的產(chǎn)品數(shù)量來看，僅占全部產(chǎn)品數(shù)量的0.5%左右，絕大多數(shù)產(chǎn)品都暫未涉及前述清盤的情況。

　　不過，有市場人士認(rèn)為，相比于主觀股票多頭私募，量化私募產(chǎn)品有這類條款的比例更大，去年9月發(fā)行的私募量化指數(shù)增強產(chǎn)品很多凈值到了0.85元以下，有被動賣出的風(fēng)險。

　　對于量化產(chǎn)品是否存在被動減倉或清盤風(fēng)險的問題，一位資深量化人士表示：“量化選股很分散，賣出某只股票之后資金還會進(jìn)入別的標(biāo)的，因此整體指數(shù)不會因為量化調(diào)倉導(dǎo)致下跌。量化股票型的策略分為兩類，一類是指數(shù)增強，另一類是中性對沖。這兩類策略都要求持倉一直處于滿倉狀態(tài)，因此市場上大部分量化股票策略不做倉位選擇?！?/span>

　　一位頭部量化私募人士表示：“凈值達(dá)到預(yù)警線和清盤線之后的具體操作，與合同約定有關(guān)。我們公司發(fā)行的產(chǎn)品基本都是三年封閉期產(chǎn)品，不設(shè)預(yù)警線和清盤線，基本不會出現(xiàn)市場調(diào)整導(dǎo)致清盤的情況?！睂τ谑袌龅臎_擊和影響，該人士認(rèn)為，取決于規(guī)模和持倉集中度，與是不是量化無關(guān)。相比較而言，相同規(guī)模下量化產(chǎn)品持倉更加分散，對市場的沖擊和影響相對較小。

　　某頭部券商的一位金融產(chǎn)品分析師指出，從其公司合作代銷的量化產(chǎn)品來看，當(dāng)前量化指數(shù)增強類產(chǎn)品和量化股票多頭類產(chǎn)品設(shè)置預(yù)警線和清盤線的比例并不多，且這類產(chǎn)品基本上是滿倉運作的；靈活對沖類產(chǎn)品設(shè)置“兩線”的情況較多，但這類產(chǎn)品數(shù)量又相對較少。因此，整體來看，量化產(chǎn)品被動減倉的情況不多，對市場的沖擊有限。

　　市場爭議不斷

　　預(yù)警線、清盤線是由管理人自行設(shè)置的風(fēng)控指標(biāo)，以保障投資者的本金不遭受過大損失為目的。不過，近年來，市場對于“兩線”設(shè)置的爭議越來越大，討論也日趨激烈。

　　一位私募基金投資者稱，“兩線”對于產(chǎn)品的凈值回撤控制、避免投資者本金遭受過大虧損能起到一定的防范作用。他舉例稱：“最近一家百億私募因去年成立的新產(chǎn)品大幅虧損而受到市場關(guān)注，很多投資人對公司表示非常不滿，但是因為還在持有期中，不能贖回。去年底的時候，凈值就已經(jīng)跌到不足0.7元了，今年初市場又一波大跌，現(xiàn)在凈值也就剛剛夠0.5元。也就是說買了100萬元產(chǎn)品，就剩50萬元了。要是有預(yù)警線和止損線，當(dāng)初跌到0.8元、0.7元，投資者就能想著贖回了，也不至于到現(xiàn)在0.5元了還得看著它一直跌而無能為力。”

　　好買基金研究總監(jiān)曾令華認(rèn)為，清盤線設(shè)置的初衷是希望在控制損失的情況下，能享受高收益，在私募產(chǎn)品的管理上，風(fēng)險控制主要是交由管理人做的。不過，從產(chǎn)品的角度講，清盤線的設(shè)置可能給投資者造成了“幻覺”。以股票型私募為例，一般私募的清盤線設(shè)置在0.8元，這使投資者可能形成的幻覺是，可以享受股票市場的收益，而最大的風(fēng)險是虧損20%。顯然，這并沒改變股票型產(chǎn)品的風(fēng)險收益特征屬性，某種程度上是鼓勵風(fēng)險承受能力較低的投資者投資了不適合的高風(fēng)險產(chǎn)品。

　　從投資的角度來看，基金經(jīng)理們普遍對于“兩線”的設(shè)置持否定態(tài)度。

　　萬豐友方投資總監(jiān)陳益和稱，預(yù)警線、清盤線是一把“雙刃劍”。一方面，明確了投資的安全邊際，有助于管理人在投資之初綜合考慮，在風(fēng)險約束范圍內(nèi)尋找合適匹配的投資機會和配置方案，提前合理安排倉位和風(fēng)控預(yù)案等。另一方面，一旦市場出現(xiàn)極端行情，導(dǎo)致產(chǎn)品凈值觸及清盤線時，基金經(jīng)理要被迫清盤，從而加劇市場波動，不利于價值投資原則執(zhí)行的一貫性。

　　但斌此前也曾呼吁取消預(yù)警線、清盤線?！按_實預(yù)警線和清盤線的設(shè)置，導(dǎo)致了投資難度增加，因為即便是優(yōu)秀的公司也有調(diào)整的時候。公募基金的好處是不用管預(yù)警線和清盤線的問題，堅持理念更容易。我們也決定以后不發(fā)行有此類限制的產(chǎn)品了?！彼硎尽?/span>

　　“權(quán)益市場階段性波動是常態(tài)，從均值回歸的角度看，市場點位偏低的時候，往往是價值回報更優(yōu)的時候，這時產(chǎn)品的預(yù)警與止損就顯得有悖價值投資的邏輯了。另外，很多管理人也希望在市場極端行情下可以更多去堅守自己原有的策略和風(fēng)格，而預(yù)警線和止損線的存在往往也成為了相關(guān)掣肘，甚至使得管理人錯失凈值底部反彈的機會。長期來看，權(quán)益類資產(chǎn)的價值和復(fù)合收益率是經(jīng)得起時間檢驗的，短期波動不應(yīng)該影響長期的資產(chǎn)配置策略。所以，不少基金產(chǎn)品也相應(yīng)取消了預(yù)警線、止損線的設(shè)置?！毕姆脖硎尽?/span>